Fast täg­lich wird in den Medien das Problem des star­ken Frankens dis­ku­tiert. Scheinbar ist es der so “unab­hän­gi­gen” Schweiz nicht mög­lich ohne län­ger­fris­ti­ge unvor­her­seh­ba­re Nebenwirkungen den Anstieg ihrer Währung zu brem­sen.

Die Eurokrise ist in Wahrheit auch eine Frankenkrise

Obwohl eini­ge Eurostaaten stark ver­schul­det sind, hat sich der Euro seit sei­ner Einführung im Jahre 1999 gegen­über sei­ner Handelspartner nicht abge­schwächt. Gegenüber dem US-Dollar (USD) und dem bri­ti­schen Pfund (GBP) hat der EUR über 20% zuge­legt:

Zudem lag die Verschuldungsquote der Eurostaaten noch vor der Finanzkrise tie­fer als bei der Einführung ihrer Gemeinschaftswährung. Die aktu­el­le Staatsverschuldung der Eurostaaten kann nicht dem Euro ange­las­tet wer­den.


Quelle: Spiegel 10.08.2011 — Wie bank­rott ist die Welt?

Japan hat mit über 200% des BIP die höchs­te Verschuldung der Industrienationen, trotz­dem war der Yen (JPY) seit 1999 eher eine star­ke Währung. Die Simplifizierung der mög­li­chen kau­sa­len Zusammenhänge zwi­schen Staatsverschuldung und deren Währungsstärke genügt bes­ten­falls der Propaganda bestimm­ter Politiker und Medien. Letztendlich wird der CHF von den Märkten viel zu hoch bewer­tet. Zudem zeigt die­se Schuldenlandkarte, dass es auch etli­che indus­tria­li­sier­te Länder gibt, des­sen Verschuldung weit­aus gerin­ger aus­fällt als die der Schweiz.

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Privatinvestor ein beliebtes Opfer der Finanzindustrie

Privatinvestoren haben im Allgemeinen weni­ger gute Informationen und weni­ger Fachkenntnis als pro­fes­sio­nel­len Mitspieler wie insti­tu­tio­nel­le Investoren, Hedgefonds usw.. Es kommt nicht von unge­fähr, das neu­tra­le Berater, dem Privatinvestoren ein aus­ge­wo­ge­nes Portfolio zusam­men­stel­len und die Anzahl der Transaktionen mög­lichst nied­rig hal­ten. Ein Kaufen und Halten mit einer regel­mäs­si­gen Neujustierung der Asset-Klassen ist für die­se Anlegergruppe wahr­schein­lich noch immer die erfolg­reichs­te Strategie. Unglücklicherweise ver­su­chen noch immer vie­le Privatanleger die Gewinneraktien zu iden­ti­fi­zie­ren und ver­kau­fen ver­meint­li­che Verlierer. Diese kon­tra­pro­duk­ti­ve Aktivität mag die Finanzindustrie und gewis­se pro­fes­sio­nel­le Gegenparteien erfreu­en, führt aber letzt­end­lich zu einer tie­fen risi­ko­ge­wich­te­ten Rendite (Sharpe-Ratio).

Sell-Side Analysten

Die so genann­ten Sell-Side-Analysten wer­den oft­mals aus den Umsätzen des Wertpapiergeschäftes einer Bank bezahlt. Normalerweise reagie­ren Kleinanleger auf die ein­fa­chen Empfehlungen wie Kaufen, Halten und Verkaufen, wäh­rend die insti­tu­tio­nel­len Anleger mit auf­wän­di­gen Berichten ver­sorgt wer­den. Gemäss der Studie “DO SECURITY ANALYSTS SPEAK IN TWO TONGUES?” von Ulrike Malmendier und Devin Shanthikunar rich­ten die pro­fes­sio­nel­len Anleger ihre Aufmerksamkeit mehr auf die Gewinnprognosen. Des Weiteren zeigt die Studie auch, dass die pro­fes­sio­nel­len Investoren mit weni­ger über­trie­be­nen Aussagen für das jewei­li­ge ana­ly­sier­te Unternehmen ver­sorgt wer­den als der Kleinanleger.

Langeweile an den Märkten drückt die Gewinne der Finanzindustrie

Schon am Letzten des vor­he­ri­gen Monates habe ich mich über einen Analysten der Finanzwirtschaft nega­tiv geäus­sert. Scheinbar haben die­se Sell-Side Analysten von ihren Arbeitgebern den Auftrag erhal­ten, uns Kleinanleger zu mehr Aktivität zu moti­vie­ren. Verzeichnen doch vie­le Banken tie­fe­re Gewinne aus dem Kommissionsgeschäft im Wertpapierhandel. Beispielsweise sank die Zahl der Transaktionen pro Kunde und pro Jahr bei der Swissquote auf rund 10. Dies ist der tiefs­te Stand seit 2003. Der Swissquote-Chef Marc Bürki begrün­de­te dies mit der “Langweile an den Märkten”. Da erstaunt es nicht, dass vie­le Analysten stei­gen­de Aktienkurse pro­gnos­ti­zie­ren.

Einige Aussagen von Analysten bzw. Ökonomen

Im Folgenden wer­de ich drei Ausschnitte von Interviews kom­men­tie­ren. Nur Herrn Ladner vom Cash, wür­de ich nied­ri­ge Motive eines Sell-Side Analysten unter­stel­len. Den bei­den ande­ren Herren soll­ten tun­lichst gewis­se Aussagen in ihren län­ge­ren Interviews mei­den.
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Der Wertpapierhandel wur­de in den letz­ten Jahren mit tech­no­lo­gi­schen Innovationen beschleu­nigt, eine Ausprägung sind die Hochgeschwindigkeitshändler. Ein Flash Crash der Art vom 6.05.2010 wur­de erst durch die­ses Robottrading mög­lich. Ein ande­res Thema in die­sem Beitrag ist Moral Hazard in den Finanzmärkten, davon pro­fi­tie­ren beson­ders die gros­sen und ver­netz­ten Banken wie auch teil­wei­se der Privatanleger. Hingegen wer­den wir von den Banken durch Informationsasymmetrie benach­tei­ligt, dar­über wer­de ich im drit­ten Teil berich­ten.

Befremdliches und fragwürdiges beim Wertpapierhandel

Der popu­lä­re Ausdruck “Wissen ist Macht” bzw. in den Finanzmärkten “Wissen ist Geld” hat eine hohe Bedeutung in den Finanzmärkten. Durch die Weitergabe oder Zurückhaltung von Informationen durch die Finanzdienstleister wur­den die Privatanleger schon immer zum fal­schen Aktivismus mani­pu­liert. Dank dem Internet kann sich ein Privatanleger heu­te umfas­sen­der und schnel­ler über das Geschehen an der Wirtschaftsfront und den Finanzmärkten infor­mie­ren. Damit den Finanzinstituten ihr Wettbewerbsvorteil erhal­ten bleibt, wur­de der Wertschriftenhandel in den letz­ten Jahren mit intrans­pa­ren­ten Handelsplattformen und dem Hochfrequenzhandel ange­rei­chert.

Dark Pools

Mit der Liberalisierung der Finanzmärkte in den USA und Europa ent­stan­den vie­le neue Börsenhandelsplätze. Diese rein elek­tro­ni­schen Handelsplattformen wie Chi-X, Bats und Turquoise usw., kon­kur­ren­zie­ren die tra­di­tio­nel­len Börsen. Zusätzlich gibt es noch die so genann­ten Dark Pools, dort blei­ben Käufer und Verkäufer anonym und vor dem Abschluss der Transaktion gibt es auch kei­ne Angaben über ihre Kauf- und Verkaufsordergrössen.

Was sind Dark Pools?


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Die Banken haben bis zur Lehman Brothers Insolvenz die struk­tu­rier­ten Produkte sehr offen­siv ver­kauft, dabei haben sie das Risiko für den Anleger aus­ge­blen­det. Ob ein Produkt ein­fach ist, hängt zunächst von den Kenntnissen des Käufers ab. Ich bin mir fast sicher, dass für die meis­ten struk­tu­rier­ten Produkte nur weni­ge Privatanlegern geeig­net sind. Schon nur bei den ein­fa­che­ren Konstrukten wie den Anlagefonds bewies der gröss­te Teil der Privatanleger ihre Unwissenheit.

AXA Umfrage [1]

Die Privatanleger sind Anfänger in Sachen Geldanlage, das sind die Ergebnisse der AXA Investment Managers (AXA IM) Umfrage. Obwohl es sich bei die­ser Umfrage über das Wissen von Fonds und nicht struk­tu­rier­te Produkte han­delt, fin­de ich die Resultate die­ser Umfrage erwäh­nens­wert.

Was wis­sen die Schweizer über Fonds? Dieser Frage ging AXA IM auch in die­sem Jahr wie­der mit einer bevöl­ke­rungs­re­prä­sen­ta­ti­ven Umfrage nach. Zum drit­ten Mal in Folge hat das Unternehmen das Meinungsforschungsinstitut TNS Infratest damit beauf­tragt, die Schweizer zu ihrem Wissen und ihrer Einstellung gegen­über Investmentfonds zu befra­gen. Erstmals wur­de im Rahmen der Studie ein „AXA IM Wissensindex“ mit der Aufteilung der Befragten in Profis, Fortgeschrittene, Anfänger und Unwissende ent­wi­ckelt.

Selbsteinschätzung

Ganze 52% stu­fen 2009 ihr Finanzwissen als gut oder sogar sehr gut ein. Die Schweizer hal­ten sich somit für „Experten“ in Finanzangelegenheiten. Ein Trugschluss wie fol­gen­de Untersuchungsergebnisse zei­gen. Der Vergleich mit ande­ren Ländern, wie Deutschland, Niederlanden und Österreich, zeigt deut­li­che Parallelen beim Wissensstand der Menschen. Am höchs­ten ist die Selbstüberschätzung in Niederland, dort schät­zen 70% ihr Finanzwissen als gut oder sogar sehr gut ein, in der Schweiz und Österreich sind dies 52% und die Deutschen sind mit 47% am rea­lis­tischs­ten.

Die Realität

Der Wissensstand der Schweizer bleibt mit ledig­lich 44 von 100 Indexpunkten auf dem nied­ri­gen Niveau des Vorjahres. (2007: 51 Punkte). Knapp die Hälfte der Schweizer (48%) ist in punc­to Geldanlage „Anfänger“, 18% sind sogar als „Unwissende“ ein­zu­stu­fen. Der Anteil der Fortgeschrittenen ist gegen­über dem Vorjahr nahe­zu sta­bil geblie­ben. (2009: 29 %, 2008: 27 %). 2007 waren es noch 46%. Auch die Anzahl der­je­ni­gen, die sich wirk­lich gut aus­ken­nen, die so genann­ten „Profis“, hat sich gegen­über dem letz­ten Jahr kaum ver­än­dert (2009: 5 %, 2008: 4 %, 2007: 8 %).

Exemplarisch einer der Fragen: 65% der Befragten stimm­ten der Falschaussage zu: „Wenn eine Fondsgesellschaft in Konkurs geht, ver­lie­ren Anleger ihr dort ange­leg­tes Geld“. Elf Prozent ant­wor­te­ten mit „weiss nicht“. Somit wis­sen nur 24 Prozent der Schweizer, dass Fonds nicht zur Konkursmasse gehö­ren. Offenbar ist in der brei­ten Bevölkerung nicht bekannt, dass Fonds als so genann­tes „Sondervermögen“ von der Fondsgesellschaft ver­wal­tet wer­den und die Gelder sogar getrennt bei einer Depotbank lie­gen.

Gemässe der Studie “Strukturierte Produkte in der Schweiz 2008: eine reprä­sen­ta­ti­ve Studie aus Anlegersicht” des Instituts für schwei­ze­ri­sches Bankwesen der Universität Zürich, von Mai/Juni 2008, ken­nen 60% der Bevölkerung die Strukturierten Produkte und gar 7% haben sol­che in ihrem Depot. Beinahe 50% der Besitzer von Strukturierten Produkte sind von ihrem Bankberater auf die­se Anlageform auf­merk­sam gemacht wor­den. Die Zufriedenheit mit der Beratung lag auf einer Skala mit einem Maximalwert von 10 bei einem Durchschnittswert von 7.4.

Wie wären die Resultate, wenn die­se Studie im Mai/Juni 2009 durch­ge­führt wur­de, wahr­schein­lich wür­den gewis­se Resultate anders aus­ge­fal­len. Inzwischen hat­ten wir einen Emittentenausfall mit Lehman Brothers, zudem wur­den bei vie­len Produkten mit Barrieren die­se auch durch­bro­chen, was meis­tens uner­freu­li­che Renditen für den Anleger bedeu­tet.

Offensive der Anbieter

Der Umsatzrückgang der struk­tu­rier­ten Produkte an der Derivatenbörse Scoach beläuft sich nach wie vor auf 40 bis 50%. Das ist natür­lich nicht im Sinne der Anbieter, die­se wol­len auch in der Zukunft die ver­steck­ten Kommissionsgewinne ein­strei­chen. Um das lukra­ti­ve Geschäft der struk­tu­rier­ten Produkte wie­der in Gang zu brin­gen, ver­sucht es die Finanzbranche mit neu­en Innovationen.

Neuer Emissionsprozess

Um die sin­ken­de Nachfrage nach den struk­tu­rier­ten Produkten zu begeg­nen, wol­len die Anbieter jetzt die Produkte ohne Zeichnungsfrist auf die Bedürfnisse des Anlegers zuschnei­den. Professionelle Anleger und ver­mö­gen­de Privatkunden sind das Zielpublikum für die­se mass­ge­schnei­der­ten Produkte. Früher, wenn die Bank oder die Bank zusam­men mit einem Kunden ein struk­tu­rier­tes Produkt erstell­te, muss­te dies zur Zeichnung auf­ge­legt wer­den, die Zeichnungsfristen waren in der Regel 3 Wochen, erst danach konn­te der Kunde das Produkt kau­fen, dadurch ent­stand ein Timing-Risiko bezüg­lich des Basiswertes.

Neu kön­nen die­se Produkte schon wäh­rend des Kundengespräches online gestal­tet und auf Knopfdruck abge­schlos­sen und in das Depot des Kunden ein­ge­bucht wer­den. Bei der UBS kann der Kundenberater schon ab einem Betrag von CHF 20′000, ein sol­ches indi­vi­du­el­les, illi­qui­des struk­tu­rier­tes Produkt zim­mern.

Value at Risk

Der Schweizerische Verband für Strukturierte Produkte (SVSP) lan­cier­te ab dem 1.07.2009 mit Value at Risk (VaR) eine Risikokennzahl für struk­tu­rier­te Produkte. Diese Kennzahl wird täg­lich neu nach Börsenschluss berech­net und ist allen Marktteilnehmern zugäng­lich. Dabei wer­den die Produkte in eine von sechs Risikoklassen ein­ge­teilt — von 1 (tief) bis 6 (sehr hoch).

Am 13.07.2009 waren 17665 Produkte bei SVSP mit VaR bewer­tet, davon fie­len fast 78% in die Risikoklasse 6:

varsp_13072009

Korrekterweise darf erwähnt wer­den, dass die Kapitalschutzprodukte in die Risikogruppe 1 und 2 mit tie­fem bis mode­ra­tem Risiko fal­len, d.h. ver­gleich­bar mit Obligationen.

Der VaR wird auf der Basis von his­to­ri­schen Daten der jeweils letz­ten 250 Handelstage, die täg­lich gerollt wer­den, auf 10 Tage hin­aus berech­net und sei­ne Wahrscheinlichkeit (Konfidenzintervall) ist auf 99% fest­ge­legt. Für den VaR von struk­tu­rier­ten Produkten heisst dies: Mit einer Wahrscheinlichkeit von 99% bleibt der Verlust wäh­rend der kom­men­den 10 Tage (für län­ge­re Perioden kann er nicht aus­rei­chend zuver­läs­sig geschätzt wer­den) unter dem ange­ge­be­nen Wert. Ein VaR von 16% bei einem Produkt besagt, dass bei einem Einsatz von CHF 100.– der Verlust auf die­sem Produkt unter dem gege­be­nen VaR Szenario nicht mehr als CHF 16.– betra­gen soll­te. Selbstverständlich kann der Verlust gerin­ger sein oder über­haupt nicht auf­tre­ten.

Fazit

Trotz der Innovationen der Anbieter blei­ben die struk­tu­rier­ten Produkte für die meis­ten Privatanleger ein zu kom­pli­zier­tes, illi­qui­des und intrans­pa­ren­tes Produkt. Auf Grund des asym­me­tri­schen Auszahlungsprofils und den Volatilitäten, Basiswert, Restlaufzeit usw. ist die Wertentwicklung wäh­rend der Laufzeit für die meis­ten Anleger nicht nach­voll­zieh­bar. Zudem man­gelt es noch immer bei der Transparenz der Kosten.

Neuer Emissionsprozess

Es wäre inter­es­sant zu wis­sen, wie viel der Anleger an Kommissionen für ein sol­ches indi­vi­du­el­les Produkt an den Anbieter zahlt. Ich sehe zwei gros­se Gefahren bei die­sem neu­en Emissionsprozess, ers­tens bei den hohen nicht nach­voll­zieh­ba­ren Kommissionen und bei der Illiquidität des Produktes.

Gerade die aktu­el­le Finanzkrise soll­te auch den Banken eine Lektion in nicht mehr funk­tio­nie­ren­de bzw. zustan­den gekom­me­ne Märkte gewe­sen sein. Die Auction rate secu­ri­ty (ARS) ist nur eines der vie­len Beispiele, für nicht mehr funk­tio­nie­ren­de Märkte, die­se Wertpapiere wur­den als der Markt noch funk­tio­nier­te von Privilegierten wäh­rend Auktionen gehan­delt.

Der Anbieter wird einen Preis für das struk­tu­rier­te Produkt wäh­rend der Laufzeit stell­ten, fragt sich nur, wie fair die­ser Preis ist. Ich bin aber grund­sätz­lich ein Gegner von illi­qui­den Produkten, ich ver­mei­de auch Obligationen, die nur mäs­sig gehan­delt wer­den, obwohl das Rendite-Risiko-Verhältnis opti­ma­ler wäre.

VaR

Sicherlich wur­den mit VaR erheb­li­che Fortschritte bezüg­lich der Marktrisiken von struk­tu­rier­ten Produkten erzielt. Das Emittentenrisiko wird mit die­sem SVSP-VaR aber kaum erfasst, d.h. die Risikokennzahl hät­te den mög­li­chen Ausfall von Lehman Brothers bei ihren Kapitalschutz-Produkten nicht erkenn­bar gemacht. Bei der SVSP kann das Emittentenrisiko mit der Emittentenbonität der Mitglieder der SVSP bes­ser abge­schätzt wer­den, sie­he Emittentenbonität. Am bes­ten kann das Emittentenrisiko über den Credit-Spread ermit­telt wer­den, der als Indikator für die aktu­el­le Bonität des Schuldners dient.

[1] Umfrageergebnisse: Die Schweizer und ihr Wissen über Fonds